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摘自《华泰证券》2016年05月12日
五大投资价值实现融资租赁行业万亿蓝海。我国固定资产投资需求仍然旺盛，未来“工业4.0”、“中国制造2025”战略将为给融资租赁行业带来重大的历史机遇。融资租赁行业直击中小企业痛点，可有效解决中小企业融资难的问题，也是国家推进普惠金融、万众创新的有力金融工具。而在传统核心企业转投供应链金融的热潮中，融资租赁杠杆高，监管成熟，也是拓展金融板块的有力切入点。目前国内融资租赁企业数量众多，兼并收购方兴未艾，亟待优势资本进行产业整合。我国融资租赁行业发展进程落后欧美国家数十年，渗透率低，有万亿产业空间可供开拓。
21世纪后行业再启航，进入黄金年代。我国的现代融资租赁业务起步于1979年。进入21世纪，规章制度逐渐完善，行业重新启航。受益于产业革新和国家激励政策，融资租赁进入蓬勃发展的黄金年代。内资租赁、外资租赁、金融租赁三家分立，成为三大市场主体。银行系的金融租赁成为行业的中流砥柱，内资和外资租赁投资热情高涨，为市场注入新的活力。北、上、广、天津四地把握先机，积极营造良好政策环境，培育租赁企业，已成为中国融资租赁产业发展的“四极”。
经济换挡无碍盈利能力。我们分析了主要融资租赁企业的财务数据。租赁企业一手抓租赁，一手做咨询，依托融物融资的天然属性，在经济下行期依然表现出较好的盈利能力。融资渠道是影响企业资产扩张的主要因素之一。随着国家开闸鼓励租赁企业上市、完善资产证券化和租赁资产流转的配套制度，融资渠道进一步打通，将改善企业融资难的问题，释放发展潜力。A股上市的租赁公司标的少，企业估值高，未来涉足融资租赁业务的公司有望大幅增加。
五大元素打造杰出租赁企业。首先，业务来源要丰富，以丰富客户资源为基础提高规模，提升杠杆率。其次，资金渠道要广阔，在银行借款以外，拓展资产证券化、债券融资、上市融资等资金渠道。第三，租赁资产流动性强，可降低处置成本。第四，业务品种多元化，突破目前以回租为主的类贷款经营模式，为客户提供综合服务。第五，应具备有效的风控措施，以更好地应对经济新常态下的行业风险。
优秀标的点将谱。我们对不同类别的上市租赁企业进行分类剖析。金控系公司多牌照多元化运营：渤海金控，中航资本。产业系公司产融结合发展：晨鸣纸业、东莞控股、金叶珠宝。独立系公司专注细分领域：广汇汽车、华铁科技。银行系公司争做产业巨头：国银租赁、中银航空租赁。
风险提示：租赁产业增速不达预期
工业革命孕育融资租赁行业
融资租赁是一个既古老又现代的行业。它起源于工业革命后机器大生产的社会浪潮，并在第二次工业革命中器件实现标准化后得到了蓬勃的发展。工业革命一方面刺激了发达国家原有工业部门升级设备的需求，另一方面催生了技术密集型的新兴工业部门。这使得这些国家固定资产投资规模快速扩大，产生庞大的资金缺口。于是，为固定资产投资提供专业融资服务的融资租赁行业顺应时代的需要而诞生。
现代意义的融资租赁行业诞生于美国20世纪50年代，以1952年美国租赁公司的成立为标志。50年代末融资租赁模式传入欧洲，70年代中传入发展中国家。我国的融资租赁历史从20世纪80年代初开始，经过早期发展、风险爆发、行业整顿等阶段后，在21世纪随着新监管政策的落地进入了全新的发展时期。2013年全球融资租赁成交额达到8840亿美元，成为仅次于银行信贷的第二大融资方式。
五大投资价值打造万亿蓝海
旺盛的固定资产投资需求
中国经济保持着平稳较快增长，自2010年以来GDP季度同比增速维持在6.9%以上。2016至2020年“十三五”规划期间，预计可以继续保持6.5%以上GDP增速。从三大需求对GDP增长的贡献度看，资本形成总额依然占据主要地位，预计未来贡献度仍将维持在40%以上。投资拉动的经济增长模式仍将继续持续较长时间。
我国从2005年到2015年固定资产投资年复合增长率达到22%，保持着高速增长的态势。其中设备工器具购置维持在约20%的比例。固定资产投资按行业区分前五大类分别是制造业，房地产业，水利、环境和公共设施管理业，交通运输、仓储和邮政业，电力、热力、燃气及水的生产和供应业。这些行业的固定资产投资需求成为了当前融资租赁行业的主要收入来源。2016年3月《中华人民共和国国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要》提出在“十三五”期间要“深入实施《中国制造2025》”，“大力发展融资租赁服务”。根据2015年5月发布的《中国制造2025》规划，我国“力争通过‘三步走’实现制造强国的战略目标”；“支持符合条件的制造业企业建立企业财务公司、金融租赁公司等金融机构，推广大型制造设备、生产线等融资租赁服务”；“发展壮大……融资租赁……等生产性服务业，提高对制造业转型升级的支撑能力”。未来国内制造业转型升级、创新发展将给融资租赁行业带来重大历史机遇。
切中中小企业融资痛点
根据2014年全国小型微型企业发展报告，2013年国内约有1170万个注册的中小企业，占总注册企业的76.6%。中小微企业对GDP的贡献超过了65%，税收贡献占到了50%以上，出口超过了68%，吸收了75%以上的就业。中小企业已经成为我国经济增长的重要力量。
但是中小企业仍然面临着融资难、融资贵的问题。主要原因是中小企业缺乏抵押品和担保，财务信息可靠度较差，信用记录缺失，关联交易频繁，因此在银行等主流融资机构面前缺少话语权。而2014年以来部分违规的钢铁贸易更让银行收紧了对中小企业的贷款投放。但是从万众创新到促进多元经济发展的角度看，帮扶中小企业度过难关刻不容缓，加快普惠金融、小微金融已经成为了各地监管层的共识。各地政府已出台多种措施促进中小企业发展，包括为中小企业放松管制，提升公共服务质量、提高知识产权保护水平等等。
融资租赁行业正是直击中小企业痛点。融资租赁以标的物作为融资基础，较好地解决企业主体信用度较低的问题。融资租赁通过对行业供应链上下游的切入，更好地把握了行业的风险状况。与主流金融机构相比，在融资模式和资金定价方面都更能体现出专业型。中小企业成长初期的固定资产投资需求也可以通过融资租赁得到一定程度的满足。如果说主流金融机构是为实体经济供血的大动脉，那么融资机构就是深入细分领域的毛细血管。在解决中小企业融资难而产生的细分金融市场中，融资租赁是最佳的解决方案。
供应链金融的首选突破口
在传统行业产能过剩的大形势下，核心企业纷纷把目光投向供应链金融。通过引入金融业务来加速产业链上下游物流、资金流、信息流的流动速度，核心企业将行业的优势地位变现，以丰富自身业务板块，实现总体价值提升。
在企业能够较容易申请的众多金融性牌照中，融资租赁是最好的选择。主要因为四点。1. 融资租赁杠杆率高，约10倍杠杆。2.
监管体系相对完善，由银监会和商务部负责制订相关制度，法律、税收等规定齐全。3.
限制少，地方激励政策多，特别是保税区、自贸区等海关特殊监管区域，为吸引融资租赁企业进驻采取了多种优惠措施。4。行业发展成熟，产融结合成功的案例较多。融资租赁牌照与其他牌照的简单对比如下：
行业集中度低，并购重组正当其时
截止到2015年底，全国融资租赁公司一共4508家，注册资本总额1.52万亿元。行业内公司数量多，存在大量中小型企业。金融租赁公司平均注册资本29亿元，但是非金融租赁公司平均注册资本不到5亿元，公司数量占比却达到99%，行业处于高度竞争状态，亟待优质资本进行资源整合。而从2011年以来，近5年时间针对国内融资租赁企业发起的兼并收购交易金额增长了17倍，仅2015年交易金额就达到69亿人民币，显示出各路资本正在对融资租赁行业跑马圈地。与全行业高达1.52万亿元的注册资本总额相比，目前的业内并购只是方兴未艾。对大资本而言，挖掘行业内优秀公司，提前进行产业布局正当其时。
国内发展潜力大，万亿空间等待开拓
我国融资租赁行业起步于20世纪80年代，落后于欧美国家发展进程20到30年。衡量一个国家的租赁渗透率通常参考投资渗透率，使用租赁的厂房和设备投资总额闭上固定资产投资总额。根据世界租赁年报，2013年中国租赁业务量889亿美元，位居世界第二位。但是渗透率只有3.10%，为美国的七分之一，还有很大的发展空间。而且回顾历史从2007年到2012年6年时间内，中国租赁市场的发展势头强劲，业务量实现了30倍的增长。未来在国家继续加大基础设施建设基调下，租赁市场的高速发展依然有较大可能性。仅根据渗透率测算，中国从目前的租赁渗透率3.10%上升至10%，行业租赁业务量将增加约1.2万亿元，行业发展前景广阔。
形式多样的租赁方式
经营租赁与融资租赁
经营租赁是为满足承租人临时或季节性使用资产的需要而安排的“不完全支付”式租赁。融资租赁是指出租人根据承租人对租赁物的特定要求和对供货人的选择，出资向供货人购买租赁物，并租给承租人使用，承租人则分期向出租人支付资金，租赁期内租赁物件的所有权属于出租人所有，承租人拥有租赁物件的使用权。两者的本质区别在于承租人是否以获取租赁物所有权为目的。主要区别可以概括为以下几点：
融资租赁的业务种类
直接租赁
作为融资租赁最简单的交易形式，直接融资租赁一般只涉及三方当事人—出租人、承租人和供货商，由融资租赁合同和供货合同两个合同构成。出租人根据承租人对出卖人、租赁物的选择，向出卖人购买租赁物件，提供给承租人使用，并向承租人收取租金。主要特点是出租人保留租赁物件的所有权并以收取租金为条件，使得承租人在租赁合同期内对租赁物取得占有、使用和收益的权利。
售后回租
售后回租是指租赁物的所有权人将租赁物出售给融资租赁公司，然后通过与融资租赁公司签订出售回租合同，按照约定的条件，以按期交付租金的方式获得该租赁物的使用权，直到还完租金重新取得该物的所有权。售后回租是一种集销售和融资为一体的特殊形式，是企业筹集资金的新型方法。它使设备制造企业或者资产所有人(承租人)在保理资产使用权的前提下获得所需的资金，同时又为出租人提供有利可图的投资机会。
国外租赁业务面面观
发达国家的租赁行业在金融市场中均发挥着重要的融资渠道职能，是企业固定资产投资的重要融资手段。从地区分布上看，2013年世界租赁市场的三大主体—北美洲、欧洲和亚洲占据全球租赁市场份额的95%以上。其中，北美洲在全球租赁市场份额中占据最高比重，达37.9%，年成交量为3351亿美元；紧随其后的欧洲，占比37.7%，年成交量为3336亿美元；亚洲排名第三，占比20.1%，年成交量为1773亿美元。
北美租赁：现代融资租赁业的发源地
作为现代融资租赁的发源地，北美洲一直在世界租赁业中保持着领先地位。1989年至2013年，北美地区的融资租赁业务经历宽幅震荡上升的发展阶段，年复合增长率为3.95%。同时北美洲几乎一直都保持着世界最大租赁市场的地位，只在2007年前后的短暂几年里被欧洲超越，这主要是归因于2007年的全球经济危机。
美国在北美洲租赁市场起着主导作用，同时也是是世界租赁业最发达的国家，其2013年租赁新业务量达到3178.8亿美元，超过排名紧随其后的四国—中国、德国、英国和日本。美国租赁业的早期发展由银行系租赁公司带动，后期在经营放开以及税收政策倾斜的影响下，租赁行业进入者快速增加，市场不断扩张，带动产品创新大量出现，租赁行业迅速发展，渗透率快速提升。近几年来美国租赁行业渗透率保持在20%以上。
美国的租赁行业近年来一直保持较高的盈利水平。根据ELFA数据，2011-2014年行业平均ROE水平约为15%。较高的盈利水平是推动租赁行业快速发展的重要原因。
欧洲租赁：危机中发展
受国际金融危机和债务危机的双重打击，欧洲大部分国家融资租赁市场仍未恢复到2007年顶峰时期的水平。2007至2009年欧洲租赁业经历过山车似的迅猛增长与快速下滑，但2012年开始英国和德国的融资租赁市场增长较大，带动欧洲区域租赁业务上升。
德国是欧洲设备租赁业最发达的国家，2013年，德国取代日本成为世界租赁业务第三大国家，仅次于美国和中国。2013年，德国租赁新业务量为713.1亿美元，融资租赁渗透率为16.6%，恢复到全球经济危机前的水平。
英国是世界租赁业第四大国家，也是欧洲地区增长背后的主要驱动力，2013年新业务量达到697.9亿美元，融资租赁渗透率为31%。英国是世界租赁业前五大国家中融资租赁渗透率最高的国家，主要是因为英国是一个成熟的租赁市场，在早期就将租购作为资产融资的工具。2013年，租购贡献租赁业务量的77.3%，租赁贡献22.7%。小型企业是英国经济的重要组成部分，46%的小型企业都倾向于通过租购的方式获得新设备和技术。
亚洲租赁：新兴增长点
亚洲是世界租赁市场的第三大主体，与北美洲和欧洲不同，在2007年全球经济危机中，亚洲独善其身，不仅没有出现租赁业务量的下滑，反而从2007年开始出现持续的高速增长的发展趋势。2007年至2013年，亚洲租赁业务量的增长率分别为3.55%、17.26%、4.64%、1.73%、45.27%、17.47%和-1.61%。2013年亚洲租赁业务出现下滑主要原因是中国的租赁业务走软，下滑2.29%，这一下滑主要是因为受中国的增值税政策改革的影响，占据中国租赁市场70%的售后回租业务受政策影响，一度出现停滞，不过这一政策的负面影响在2014年已基本消除。
亚洲租赁产业的代表性国家除了中国以外还有日本。国际金融危机前日本融资租赁业发展迅速，在交易规模和产品创新上都处于领先地位，2004年日本租赁交易额全球排名第二。但是在2007年全球经济危机中，日本租赁业遭受重创，2008年和2009年融资租赁规模分别下降到670.1亿美元和532.5亿美元，位列全球第三。2011年触底反弹，2012年进一步增长17.90%，2013年基本恢复到全球经济危机之前的水平，租赁业务量达到672.6亿美元。但是，日本的世界租赁业排名已从2012年的第三下滑到2013年的第五。
我国融资租赁行业的历史发展进程
起步阶段(1979-1992)：萌芽绽放与野蛮生长
我国的现代融资租赁业务起步于1979年，源于引进外资的现实需求。1979年我国在确定改革开放的政策后，颁布了《中外合资经营企业法》，为我国吸引和利用外资提供了基本的法律依据。同年中国国际信托投资公司(中信集团前身)成立，董事长荣毅仁提出创办国际租赁业务，以开辟利用外资的新渠道。1981年中国东方租赁有限公司开始营业，我国第一家现代意义的租赁公司宣布诞生，从此我国的融资租赁公司正式走上历史的舞台。
改革开放以来，中国的融资租赁业在原有的计划经济体制下，由政府部门大力推动，合资融资租赁公司和内资金融租赁公司在80年代中后期得到迅速发展。但随着国有企业改革的逐步深入，外汇管理体制改革、汇价剧烈变动、国内治理整顿、国外环境变化，租赁公司面临信用环境恶化、欠租不断发生、融资租赁公司的内部管理等问题，融资租赁业发展面临严重困难，开始步入艰难的转型期。
转型阶段(1993-2001)：深刻反思与积极改革
1993到2001年是融资租赁行业的转型时期，一方面欠租问题成为行业死结，加上金融危机、分业经营，行业受到了重大的打击，融资租赁业务量大幅下滑；另一方面，在国内企业和专家的积极努力下，监管、法律、税务、会计等配套制度逐渐完善，为日后融资租赁行业的腾飞打下了坚实的基础。
发展阶段(2002-今)：浴火重生与飞速发展
2002年至今是融资租赁行业的快速发展时期。2007年《金融租赁公司管理办法》的落地，标志着行业中内资租赁、外资租赁、金融租赁三家分立的格局正式形成，银行系融资租赁公司迅速成为行业的中坚力量。2012年营改增成为行业重要议题。原因是售后回租业务因为重复征税问题，税负大幅加重。在2013年底政策调整后，行业压力才得以释放。2013到2015年上海自贸区设立后对融资租赁出台了大量的激励政策，使行业利用外资的效率大幅提高。2015年9月国家分别对商务部监管的融资租赁和银监会监管的金融租赁出台了指导意见，为“十三五”规划定下的发展基调。
我国融资租赁行业兴兴向荣
融资租赁行业的三足鼎立
我国的融资租赁行业的主要监管部门是商务部和银监会。按照监管法规的类别划分，融资租赁公司可以分为商务部监管的内资租赁公司和外资租赁公司，以及银监会监管的金融租赁公司三类。三类公司的主要区别如下：
三类融资租赁公司的主要区别有以下四个：
一，从设立条件上看，外资租赁的成立门槛最低，审批机构为省、直辖市的商务委。内资租赁从2004年至今依然处于“试点”状态，需要由省级商务部门推荐，商务部和税务总局审批。金融租赁的发起人资格限定为银行和大型企业，2015年以前审批机构为银监会，发放牌照速度较慢。2015年将审批权下放到银监局之后，新成立的金融租赁企业的数量大幅增加。
二，从经营范围看，外资租赁和内资租赁经营范围相同，而且自2015年商务部下发《商务部办公厅关于融资租赁行业推广中国(上海)自由贸易试验区可复制改革试点经验的通知》后，可以兼营保理业务。金融租赁的优势在于可以参与同业市场和发行金融债，在降低成本费用方面有明显的优势。
三，从租赁物标的看，内资和外资租赁的租赁物为机械设备和交通设备。但金融租赁的租赁物为固定资产，法规上并没有排除不动产融资租赁。不动产价值高、流转方便，是较好的租赁物。不动产融资租赁曾经是金融租赁公司的主要业务之一，但是在2012年被银监会为防止房地产过热而窗口叫停。2012年商务部发布《内资融资租赁企业管理办法(征求意见稿)》将内资租赁的标的物拓展到不动产，但该办法最后并未面世。不动产融资租赁始终游走在合规的边缘，还面临着营改增后重复征税的问题，因此未成为主流租赁品种。
四，从监管指标看，内资和外资租赁的杠杆限制是风险资产不得超过净资产总额的10倍，因此理论杠杆率可以达到10倍。金融租赁的杠杆限制主要是资本充足率，即金融租赁公司资本净额与风险加权资产的比例不得低于银监会的最低监管要求。根据《商业银行资本管理办法(试行)》，资本充足率最低监管要求为8%。因此金融租赁的理论杠杆率可达12.5倍。
行业处于高速增长阶段
2007年《金融租赁公司管理办法》颁布，银行系的金融租赁公司加入融资租赁竞争队列。金融租赁公司拥有银行丰富的客户资源和便利的融资渠道，大大刺激了行业的发展。另一方面，社会对融资租赁行业的功能逐渐有了新的认识，内资和外资公司的数量也大大增加。从2008年到2014年，融资租赁注册企业数量增长约41倍，年复合增长率达到87%。截至2015年底，全行业注册企业4508家，其中金融租赁公司47家，内资租赁公司190家，外资租赁公司4271家。这阶段的增长主要是因为外资租赁公司成立门槛低，数量得以迅速扩张。从单个企业注册资本看，成立的外资租赁公司注册资本仅为2.99亿元，远小于金融租赁注册资本28.89亿元。市场上存在大量的小型外资租赁公司，亟待行业整合。
以融资租赁合同余额计算，从2008年至2015年行业融资租赁合同余额增长约28倍，年复合增长率达到75%。截至2015年底全行业融资租赁企业合同余额4.4万亿元，其中金融租赁公司1.7万亿元，内资租赁公司1.3万亿元，外资租赁公司1.4亿元。合同余额在三类市场主体基本呈均匀分布，但考虑到金融租赁公司数量远小于外资租赁公司，金融租赁公司平均的业务竞争能力更为强大。
金融租赁公司：行业的中流砥柱
2007年，为应对WTO协议中允许外资银行在华开展融资租赁业务的规定，银监会修订的《金融租赁公司管理办法》正式实施，开闸允许商业银行控股设立非银行金融机构的金融租赁公司。银行系金融租赁公司的加入，一举扭转了金融租赁公司衰落的局面，也大大刺激了融资租赁行业的增长。
根据《中国银行业运行报告(2014年度)》2014年末，全国共有30家金融租赁公司(包括一家金融租赁专业子公司)，资产总额1.28万亿元，比年初增长27%，负债总额1.13万亿元，所有者权益1484亿元，行业资产负债率88%，实现净利润164亿元，较2013年增长15.85%。
截至2015年底，金融租赁公司47家，当年新增17家，超过过去5年的新增数，注册资本达到1358亿元。工银租赁注册资本110亿元，是唯一一家注册资本破百亿的融资租赁公司。在全部39家金融租赁公司中，银行系金融租赁公司有26家，占比66.67%。
从经营模式看，2013年租赁投放金额4422.59亿元，其中直接租赁项目投放金额721.03亿元，仅占比16%。其他部分主要是售后回租项目。
内资租赁公司：本土中坚力量
2004年商务部、国家税务总局联合发布《关于从事融资租赁业务有关问题的通知》，经过10余年的试点，内资试点融资租赁取得长足发展。
截至2015年底，商务部和国家税务总局联合批准设立内资试点融资租赁公司共190家，内资租赁企业注册资本合计约1027亿元。根据中国租赁联盟的统计数据，截至2015年底，内资租赁公司融资租赁合同余额约为1.3万亿元，同比增长30%，占行业总量的29%。
根据零壹融资租赁研究中心的统计，截至2015年上半年，注册资本超过10亿元的有24家，占内资租赁公司总数的12.57%。在内资租赁公司中，排名第一的浦航租赁有限公司注册资本为76.6亿元，由海航资本独家控股。内资租赁试点企业分布在26个省、自治区、直辖市，主要分布在北京、上海、天津、浙江和山东等地，其中，北京数量最多，达到29家。
外资租赁公司：兴兴向荣的吸收外资主体
2009年，商务部发布《关于由省级商务主管部门和国家级经济技术开发区负责审核管理部分服务业外商投资企业审批事项的通知》，对总投资1亿美元以下鼓励类、允许类及总投资5,000万美元以下限制类的外商投资融资租赁公司，由原来的商务部批准设立，改为由省级商务主管部门和国家级经济技术开发区依法审批。此外，与金融租赁和内资租赁设立的注册资本条件相比，外资租赁公司要求较低。因此，外资租赁公司自2010年开始，数量迅速上升。商务部先后于2010年和2013年放松外商投资企业设立条件，外资租赁公司便如雨后春笋般涌现。在2010年至2015年间，外资租赁公司数量年复合增长率达到90%，而同一时期，金融租赁和内资租赁受到牌照审批限制，复合增长率分别为23%和34%。
根据中国租赁联盟的统计数据，截至2015年底，外资租赁公司合同余额约为1.41万亿元，同比增长57%，业务总量约占全行业的32%。
截至2015年6月底，在开业的所有外资租赁公司中，注册资本最高的为平安国际融资租赁有限公司，其注册资本达93亿元。注册资本超10亿元的公司为104家，占外资租赁公司总数的3.82%。在注册地区分布方面，外资租赁公司遍布全国30个地区，其中数量最多的是上海、广东和天津三地，占外资租赁公司总数的69.90%。上海、广东、天津、北京、江苏、浙江六省市注册的外资租赁公司均超过100家，山东、福建两省注册量业接近100家。
北、上、广、天津领跑
北、上、广、天津四地已成为中国融资租赁产业发展的“四极”。上海、广东和天津三地政府依托特区区位优势，鼓励发展船舶、飞机等交通设备租赁业务，在融资渠道、税收政策等方面对融资租赁企业进行扶持；北京则主要依托中关村高新技术产业，引进顶尖人才，促进科技租赁产业的发展。
根据零壹融资租赁研究中心统计，截至2015年底，上海、广东、天津、北京四地在运营的各类融资租赁公司分别为1302家、834家、685家、206家，总计达3027家，占全国融资租赁公司总数的67%。在注册资本方面，截至2015年二季度，四个地区累计注册资本占全国总额的75%。
上海、天津、北京和广东在融资租赁行业的发展过程中基本形成系统性的支持政策，这些政策各具特色，各类企业都能按照最新的政策指引，找到最合适的落脚地区，为融资租赁的快速增长、健康发展提供不竭的动力。
近年来，上海自贸区、天津东疆保税港区和深圳前海深港现代服务业合作区是中国融资租赁业发展最快的三个地区，占据了中国融资租赁业50%以上的市场。这三地区也纷纷出台不同的吸引融资租赁企业落地的优惠政策。
财务角度剖析融资租赁模式
我们分析了主要的融资租赁企业的财务数据。企业资产端以融资租赁类应收款项为主，负债端以银行借款和应付款项为主。利润来源于融资租赁业务和融资咨询服务。融资租赁企业资产负债结构的金融特征显著，但盈利能力和资产质量明显好于同时期商业银行。经济下行对行业的负面影响可控，未来发展潜力巨大。A股上市公司标的少，企业估值高，将吸引更多公司涉足融资租赁业务。
我们从可公开获取2014年审计报告的融资租赁公司中剔除总资产小于100亿的部分，选取17家作为样本，具体如下表所示。样本中包含8家金融租赁公司、4家内资租赁公司、5家外资租赁公司。样本公司的注册资本合计564亿元，占2014年末融资租赁全行业注册资本总额的8.54%。总资产合计7797亿元，为2014年末融资租赁全行业合同余额的24.37%。样本公司具有一定的代表性。
资产端：以融资租赁类资产为主
企业的资产端以融资租赁类应收款项为主，占总资产的比例平均值为87%。融资租赁类资产包括应收融资租赁款和预付租赁款。预付租赁款为企业向上游供货商购置机械设备的预付款。除了融资租赁类资产以外，其他部分以现金为主，约占总资产的5%。因为金融租赁企业可以参与同业市场，因此现金比例会相应降低。
在经营租赁业务中，出租人的经营租赁资产多计入固定资产科目。因此经营租赁业务收入占比较高的企业，固定资产在总资产的占比也较高。尽管监管法规允许融资租赁企业从事经营租赁业务，但是行业内主要公司较少涉足该业务。行业内固定资产占总资产比例的平均数仅有4.12%。渤海租赁的收入结构中经营性租赁收入占比53%，处于较高水平。因此其应收融资租赁款类资产占比仅有48%，相应的固定资产占比高达40%。
负债端：银行借款、融资租赁类应付款项为负债的主要来源
银行借款是融资租赁企业负债端的首要组成部分，对总负债占比的平均值为62%。其次是融资租赁类应付款项，包括收取客户的保证金以及预收款等。市场地位强势的企业可以获取更多的融资租赁类应付款项，以弥补银行借款的不足。这科目与银行借款存在一定的替代关系。样本公司中融资租赁类应付款项占比的中位数为18%。金融租赁公司可以通过同业拆借获得更低成本的资金，招银租赁的同业负债在总负债占比甚至达到86%。尽管融资租赁公司还可以通过发行债券获得融资，但债券融资的占比还是比较小的。样本融资租赁公司中发行债券的只有10家企业，债券融资的平均占比为3%。
另外根据商务部统计的2013年融资租赁企业(不包括金融租赁)的融资渠道数据，内外资租赁企业的资金来源中，银行借款、资本金增加、信托融资分别占比为71%、5%、3%。其他融资方式如基金融资、资产证券化、上市及再融资、债券占比累计不超过3%。直接融资占比过低，融资租赁的融资渠道还需要进一步多元化，特别是上市融资。目前A股和H股上市的融资租赁公司不足10家。金融租赁公司虽然资质较好，但是一直未放开上市融资方式。2015年在国务院推出关于金融租赁行业的指导意见后，国银租赁、民生租赁等均宣布了上市计划，预测未来上市的金融租赁标的会大大增加。
样本公司的资产负债率的平均值为85.76%。理论上金融租赁企业的杠杆比例比内外资租赁企业高，二者的理论资产负债率为92%和90%。样本中我们也观察到了二者的差别，金融租赁企业的平均资产负债率为87%，非金融租赁企业为81%。较高的杠杆比率能够使企业用少量的资本金撬动更大的资产规模，对这一点金融租赁公司的优势显著。
总的来看，银行借款是融资租赁类企业的主要资金来源。因此与银行的合作关系决定了行业融资成本的水平。金融租赁公司大多拥有银行系的股东背景，又可以通过同业拆借补充资金，因此在融资上拥有较大的优势。
收入结构：非息收入占比正逐渐提高
大多数融资租赁企业的营业收入中约6成以上为售后回租业务收入，2到3成为直接租赁业务收入，剩下1到2成为经营租赁业务收入或其他融资租赁业务收入。售后回租业务收入的比例较高，有的企业甚至占到收入的9成以上。原因是售后回租与直接租赁相比，只需要涉及客户和企业两方，操作难度低；单笔业务金额更大，更容易形成规模。
如果考虑利润表结构，因为融资租赁行业具有一定的金融属性，特别是金融租赁企业受银监会监管，所以多数金融租赁企业的利润表是按照金融机构的格式制作，非金融租赁企业的利润表则按照一般企业格式制作。为统一比较，我们对金融租赁企业和非金融企业进行分类分析。
金融租赁企业的营业收入以利息净收入为主、手续费和佣金净收入为辅。营业收入分为利息净收入和非息净收入。利息净收入即应收融资租赁款项的租金净收入；非息净收入中手续费和佣金净收入占据绝对比例，这是企业收取的与租赁相关的咨询费和中介服务费。样本中按照金融企业格式制作利润表的交银租赁、招银租赁、兴业租赁、江苏租赁、光大租赁有披露营业收入的构成情况。其中利息净收入对营业收入的平均占比为60.18%，手续费及佣金净收入占比为39.82%，占比较银行业高，这是融资租赁企业的重要收入来源。企业除了提供一般的融资租赁业务，通常还会为客户提供融资咨询等附加服务。以期末生息资产计算的净息差平均值为1.85%，小于同期银行业净息差2.70%。
非金融租赁企业，即内资和外资租赁企业，平均毛利率为54%，销售净利润率为19%。平均销售期间费用率为14%，主要是管理费用，占营业收入的平均比例为8%。非金融租赁企业毛利率较高，主要因为利息收入和咨询收入统一在营业收入中计算。
ROA和ROE:金融租赁显优势
以净利润和期末总资产、净资产计算摊薄后的ROA和ROE。全行业ROA平均值为1.85%，ROE平均值为12.23%。金融租赁的ROE为12.91%高于非金融租赁公司1.29个百分点，得益于金融租赁更高的杠杆比率。
风险控制：五级分类区分资产质量
根据《金融租赁公司管理办法》，“金融租赁公司应当按照监管规定建立资产质量分类制度”。金融租赁按照《贷款风险分类指引》对应收融资租赁款进行五级分类，分为正常、关注、次级、可疑、损失五种类别。后三种归类为不良资产。融资租赁公司也多仿照金融租赁进行贷款分类。
根据我们统计，全行业、金融租赁公司和内资外资租赁公司的不良率分别为0.91%、0.55%、1.10%，低于同时期的银行不良率1.25%。金融租赁公司的不良率优于内外资租赁公司的主要原因是金融租赁公司大多从事飞机、集装箱、船舶租赁业务，相关行业资产优质，违约概率更小。而租赁公司与银行相比，资金投放有物权做保证，几乎没有纯粹的保证类和信用类贷款，资产质量风险性较银行小得多，因此租赁公司也拥有较低的不良率。 |
